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借钱补漏,增收不增利,“永续债大王”雅居乐怎么了?

借钱补漏,增收不增利,“永续债大王”雅居乐怎么了?

作者 | 荷默

编辑 | 蛋总

出品 | 子弹财经

在雅居乐集团(以下简称:雅居乐;HK.3383)发布2021年半年度业绩报告后的第八天,就开始琢磨着“借钱”了。

8月26日,雅居乐集团发布公告表示:“建议发行以美元计值的优先票据”,为了更顺利地达到这一“借钱”的目的,就此还附带上了2021年上半年的财务报表。

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(图 / 雅居乐集团公告)

公告说得略勉强,“最终能否顺利完成发行,还得看市场的反馈和投资者的意愿”。至于此次发债的用途,公告表示:“将票据所得款项用于为现有债务再融资和一般公司用途”。同时,公告还解释道:“会因应市场状况的变化调整计划而重新分配所得款项用途。”

由此看来,雅居乐似乎很缺钱,更缺了点借钱的底气。

要说全行业入冬,各大房企皆是如此,雅居乐此番寻求债务融资的行为,也不足为过。反倒是,这种敢于正视“缺钱”的问题,敢于向投资者寻求支持,也应该给予肯定,总比在困难时还硬撑着说“自己还行”要好些。

上述公告发布当日(8月26日),雅居乐的股价单日再度大跌2.36%。截至8月27日,雅居乐已发公告,表示已获得4亿美元于2022年到期的境外债务融资,票面利率4.85%。

那么,在雅居乐此番寻求债务融资的背后,这家千亿级房企究竟发生了什么?

1、增利不增收,“卖子求生”

在雅居乐的2021年半年度业绩报告中,我们能看出这家房企近期的一些实际境况。

从销售数据来看,2021年前六个月,雅居乐实现预售金额(销售金额)753.3亿元人民币,相比于上年同期增长了36.7%。因上年同期受疫情冲击影响较大,这个增长并不能代表什么。但从2021年初制定的1500亿的年度业绩预期目标来看,上半年已经完成了50.2%,也还算是达标了。

销售业绩并不等同于经营状况,从财务数据上看,雅居乐的整体经营情况似乎没有销售业绩这么亮眼。

截至2021年6月30日,雅居乐上半年实现营业收入385.88亿元,同比增长15.10%;毛利润为108.49亿元,同比下降5.80%;净利润为64.71亿元,同比增长2.10%;归母净利润为52.90亿元,同比增长3.2%。

此外,从营收的同比增速来看,2021年上半年15.10%的营收增速,相较于2020年上半年23.70%的营收增速,已经是下滑了8.6个百分点。雅居乐在2021年上半年实现了28.10%的毛利率,这更是首次下降至30%以下,相比上年同期下降了6.3个百分点。

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从表面来看,除了毛利润出现了小幅度下降,整体经营还是保持着正增长的。但不得不承认的是,营收增速七倍于净利润增速,五倍于归母净利润增速,意味着雅居乐的经营效率明显下降。也就是说,收入增长速度远高于利润增速,收钱的速度和进口袋的速度并不对等,忙活了大半天,却没挣几个钱。

再细看损益表发现,雅居乐营收增长的背后,有两点不能被忽视:

一是销售成本大幅攀升,2021年上半年的销售成本达277.39亿元,而去年同期才220.07亿元,同比增长达26.1%。

二是其他收益净额数字不小,直接产生42.53亿元收入,而去年同期则只有28.32亿元,同比增长更是达到了50.2%。

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(图 / 雅居乐2021年半年报)

那么,我们该如何理解上述这两点?

前者,雅居乐营业收入的同比增速为15.1%,而背后的销售成本增速却高达26.1%,直接高出11个百分点。虽然,雅居乐的销售业绩增速还不错,但利润增速却没跟上,且上半年目标完成率也才刚到50.2%。

后者,雅居乐同比增速超50%的其他收益净额,直接贡献了42.53亿的收入,那这笔收益是如何实现的?答案是——出售附属公司收益,直接创造了41.37亿元的收入,换句话说也就是“卖资产”,至于是否贱卖,还不得知,但雅居乐缺钱看来是个不争的事实

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(图 / 雅居乐2021年半年报)

因此,若要用简单一句话来概括雅居乐2021年上半年的业绩表现,或许就是:“卯足了劲,才交出一份刚刚及格的答卷。

2、用杠杆降杠杆

雅居乐交出的这份答卷能否得到资本市场的认可?投资者是否满意?恐怕答案是否定的,否则雅居乐这次“借钱”也不至于这么着急。

那么,当前资本市场给出的反馈是怎么样的?据「子弹财经」观察,有这样几个节点值得关注:

一是2021年4月8日,雅居乐股价创阶段性历史新高达到了12.62港元,也是仅次于2018年5月前后的第二历史新高,次日4月9日发布2020年年报,雅居乐股价从此走进“下行通道”。

二是2021年8月18日,雅居乐发布2021年中期业绩公告,股价连续三天下挫,累计跌幅8.25%。

先说4月8日这个高点,自2月初以来,雅居乐股价出现连续两个月的上涨,显然是对2020年的业绩期许。但业绩公布后,预期落空,股价进入长达4个月的下行走势,累计跌幅超过30%。

同样,这一幕出现在8月18日前后,自8月初以来,雅居乐股价进入了半个月的上涨行情,股价从8月2日的8.30港元直接上涨到了8月18日的9.33港元,累计涨幅达12.4%,显然也是对半年报的高预期。

然而,就在业绩发布后的第二天,雅居乐出现连续三天的大跌,累计跌幅达8.25%。

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(图 / 东方财富)

不难看出,雅居乐作为曾经一夜崛起的“黑马型”房企,似乎自2020年以来便有点乏力。尤其是进入2021年后,资本市场呈现出的负反馈,让雅居乐进入了下行的局面。

相比于经营乏力,雅居乐的债务问题被一再重申。

2021年半年报数据显示:截至6月30日,雅居乐的净负债率为45.3%,剔除预收款的净负债率为68.4%,现金短债比为1.2倍,三道红线均已达标,成功晋级绿档房企。

那么,该怎么看待雅居乐的负债?

就拿雅居乐的借款来讲,截至2021年6月30日,雅居乐的总借款979.00亿元。从还款期限来看,一年内需要清还394.87亿的借款,占总借款比重40.33%。虽比上年同期要好很多,但一年内需清还的借款占比仍然超过40%,这明显要高于行业水准。

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因此,雅居乐的还款压力颇大,也难怪这么急着寻求下一轮债务融资。

值得一提的是,雅居乐的债务,还有一个特点,就是喜欢发行永续债,在业界内就有着“永续债大王”的称呼。

所谓“永续债”就是可永远不赎回的债务,因此在财务上以权益而非负债来显示,从而达到掩盖债务之高的问题,但它实际上就是负债,这是不争的事实。

这规模有多大?截至2020年底,雅居乐永续债规模为136.37亿元,即便是2021年赎回了一些,但依然有130.01亿元的永续债。从2021年6月赎回的1亿美元永续债来看,利率已经达到了8.55%。明显高于2021年上半年5.96%实际借贷利率。

若将永续债从总权益中剔除,并计入有息负债,那么雅居乐最新的净负债率要远高于45.3%。

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(图 / 雅居乐2021年半年报)

此外,雅居乐还有一个问题就是非控股权益达到了218.83亿元,占总权益的比重达到了24.27%,也就是少数股东占有的权益,比上年同期的125.17亿元要多出93.66亿元,同比净增达74.83%。

而与之对应的非控股权益分得的利润仅有6.73亿,占利润的比值只有10.04%,同上年同期变化不大。

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(图 / 雅居乐2021年半年报)

如此,一路攀升到24.27%的少数股东权益,却分得10.04%的利润,这是典型的“明股实债”。

可见,雅居乐虽然顺利跨越“三道红线”进入绿档之列,但尚存的诸多问题和降杠杆的方式不得不让人担忧。

因此,在雅居乐发布了2021年上半年业绩之后,多家境外投行表示了担忧,并给予降低评级预期的反馈。

8月19日,富瑞在研报中称,雅居乐利润率受压导致中期核心盈利下降5%,下调雅居乐2021至2023财年的每股盈利预测5%至15%,并将目标价下调至13.03港元/股。

8月20日,高盛在研报中表示,雅居乐的销售表现符合预期,但上半年核心盈利同比减少5%,调低2021至2023年核心每股盈利6%、14%及17%,并将目标价由15港元/股降至13.5港元/股。

8月23日,德银在发布的报告中称,雅居乐的中期业绩符合预期,盈利52.9亿元同比增长3.2%,但由于出售项目股权获取41.4亿元收益,根据5.8倍2021财年市盈率将12个月的目标价由14.1港元/股下调至13.3港元/股。

3、多元化受阻,该何去何从?

在雅居乐借钱补漏、增收不增利、卖子求生、永续债下降杠杆、“明股实债”以及多机构下调预期的背景下,资本市场已经开始“用脚投票”。

当前,地产业务面临行业寒冬,雅居乐上半年的业绩表现也难让资本市场满意。那么,在地产业务失速的局面下,该如何寻求新的增长点?

或许雅居乐早就预料到了这一天的到来,并提前做好了应对准备——早在2015年,雅居乐就提出了“多元化”战略布局。

在2017年,雅居乐主席陈卓林还曾提出“非地产板块的业绩贡献要占到整个雅居乐集团业绩的一半”的目标。

但从如今雅居乐的表现来看,除了在物业方面做得还不错以外,其多元化战略暂时没有太大起色。

2020年的财务报表显示,2020年雅居乐的总营收为802.45亿元,其中,地产开发和销售收入达到了695.47亿元,占比86.67%,非地产的多元化业务的收入为106.98亿元,占比仅为13.3%。

所谓的多元化业务中,物业(雅生活)贡献78.53亿元的收入,环保业务收入占据22.89亿元,累计占据多元化业务的收入比例约为94.80%。

近来,「子弹财经」注意到雅居乐已经将原来的房管集团、城市更新集团和商业集团多元化产业合并至地产集团的消息。

从早先的八大产业布局,到后来的五大产业布局,再到今天的“三合一”业务收缩,雅居乐的多元化似乎正在调整收缩。

不过,虽然近些年高喊“多元化发展”,但在追求高增长下,甚至要维持主营业务的正常运转下,雅居乐收紧多元化的脚步也是理所当然。地产开发业务已明显地挤压到了非地产业务的生存,2021年上半年,雅居乐的非地产业务增速虽然还不错,但体量依然较小,且在消耗着不小的企业资源

毕竟,对于房企而言,在业绩高增长压力下,主营业务又明显挤压非主营业务时,再提多元化必将成为行业的“笑话”,而雅居乐未来将如何从诸多困境中脱身,扭转下行趋势?我们拭目以待。

*文中题图来自:摄图网,基于VRF协议

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