编者按：本文来自微信公众号“财经新知”（ID:caijingxinzhi），作者：魏宇奇。

红杉资本有一条影响深远的投资信条，那便是“赛道论”。在红杉资本创始人唐·瓦伦丁看来，投资于一家有着巨大市场需求的公司，要好过投资于需要创造市场需求的公司。基于此，红衫资本投中了个人PC行业的苹果，SaaS行业的甲骨文，以及移动支付工具PayPal。

数据显示，2020年中国即时物流行业市场规模将超过1700亿元。达达已经通过引入京东做大股东和绑定KA大客户的方式，发展出了独特的“零售+物流”模式，成为了业内第一，并于去年在纳斯达克上市。作为红衫资本（中国）从天使轮就开始投资的企业，达达无疑是“赛道论”的好标的。

然而，独特的模式和强大的股东都没能帮助达达安全上岸。如今的达达不仅不会赚钱，护城河也不够深。

更重要的是，达达已经围绕物流+本地生活展开了新业务，但这项新业务在营收中还没有体现。而且，新业务还让达达在还没吃透即时配送市场的前提下，与阿里、美团等巨头再次对垒。

| 不变的成绩

2015年，美团与对手大众点评合并，此后半径之内再无敌手。这场合并不仅是美团发展过程中的关键转折点，达达也在这场合并后被看好。美团和大众点评投资的饿了么，都在大力发展外卖业务，为其提供履约能力的达达，因外卖业务的高速发展而“走红”。

一年后，达达与京东到家合并，开始进军零售行业。至此，达达形成了独特的“零售+物流”模式，配送能力因此可以“一鱼两吃”。但是，它也因此陷入了低毛利、依赖大客户的困境。这两点在招股书以及上市后发布的两份财报中都有所体现。

今年一季度，达达的营收为16.73亿元，其中有7.78亿元来自京东到家，占比达46.5%。和上市前相比，达达对大股东京东的依赖依然是老样子。在之前的2017年-2020年，京东在达达营收中占比的最低值也在49.1%这样的高水平，最高时达到67%。

达达没有在一季度财报中披露另一位大客户“沃尔玛”所占的营收规模，参考此前的情况，沃尔玛的贡献尽管比京东小，但对达达而言仍然十分重要。在2018-2020年，来自沃尔玛的收入占比分别为4.6%、13.0%和13.8%。同期，京东到家和沃尔玛二者合计为达达贡献了53.7%、63.5%、52.4%的营收。

一季度，达达的净利润还是没有转正，亏损反而扩大了60.66%，达到7.1亿元。从2017年至今，达达共亏损了73亿元。一季度亏损额度的再次扩大更是表明，达达距离盈利还很遥远。

达达持续亏损的逻辑其实和美团的外卖业务是一样的。美团的外卖业务，以一己之力贡献了美团营收的半壁江山，但利润却过低。以2019年四季度为例，外卖业务总交易金额达1121元，利润只有28 亿元。美团曾对外表示，2019年四季度外卖平均每单利润不到2毛钱。

外卖业务利润不高的原因，主要是骑手成本支出过大，这也是困扰达达的问题。

今年一季度，达达的总成本支出为24.3亿元，比 2020 年同期多了10.02亿元。其中占比最大的一部分就是运营和支持成本，一季度达到13.950亿元，2020年同期为9.6亿元。这项成本的增加，是由于零售和物流两大业务的增长增加了“乘客成本”增加，而乘客成本则来源于为平台上的各连锁商户和JDDJ平台上的零售商提供城市配送服务所产生的费用。

除亏损、过于依赖大客户这两个老问题外。在一季度财报中，达达的增长乏力、研发投入过低的情况依然存在。

在经过疫情对到家服务的刺激后，达达的业绩实现了高速增长，2020年的营收增速高达85%。

但是，今年一季度达达的增速却下滑了。在2020年三季度，营收增速为85.5%，四季度为69.9%。招股书显示，达达2020年一季度的营收增速为108.9%，二季度为93.1%。

也就是说，在疫情的利好还未消退时，达达的业绩就增长乏力了。

达达曾在招股书中强调了自己的科技属性，提到开发了针对物流的智能订单推荐、调度系统、数字化骑士管理系统，以及针对零售的全渠道在线零售运营系统。但是，从研发投上看，达达的科技属性并不高。

在今年一季度，达达的研发投入为1.2亿元，在成本中的占比为5%，上个季度的研发投入占比为6.7%。

实际上，达达的研发投入不仅算不上高，占比还在下滑。招股书显示，其2019的研发支出为3.338亿元，在成本中的占比为11.6%，到了2020年，研发投入占比就下降到了5.6%。

可见，在上市近一年后，达达的老问题依然存在，一个也没有得到解决。

| 达达的铠甲与软肋

2015年年底，在美团和饿了么厮杀正酣之时，一家名叫“派乐趣”的外卖平台悄然杀入了战场。

起初消费者们对这个名字是陌生的，但这不妨碍它成为12月 APP Store 生活板块免费榜第一名。在上线6周后，派乐趣的订单量突破了100万单。

发起这场奇袭的正是达达。达达借鉴了美团和饿了么的补贴策略，通过全部半价和骑手送传单两种方式，向消费者宣传派乐趣。

当然，故事的结局我们都知道了，派乐趣和百度外卖一样最后都出局了。不过，派乐趣对达达来说，并不是为消费者提供了新选择、为媒体提供案例这么简单。

在今天回过头来看，物流绝对是O2O行业的基础设施，这点即便在当时也是被公认的。

达达创始人兼CEO蒯佳祺在达达上线派乐趣后的采访中曾表示，“去年、前年经历了一个狂热的O2O的大潮，本质上大家都在做物流，因为你做的其他一切事情都是建立在物流基础上，有了物流才能够送得出去。物流是否有足够的竞争力和低成本，直接决定了到家服务是否低成本和有竞争力。”

从中不难看出，不管是已经失败的派乐趣，还是后面的“零售+物流”模式，物流能力都是达达的铠甲。

凭借强大的物流能力，达达被京东选为它在到家业务方面的执行者，不仅让达达和京东到家合并，还成为了达达的第一大股东。达达的另一个大客户“沃尔玛”，入股达达的逻辑和京东是一样的。

然而，物流在帮助达达建立壁垒的同时，也给达达带来了困扰。

除了财务风险外，达达选择了物流行业，今后发展新业务也必然由此展开。而问题的关键是，物流行业的上下游要么已经存在成熟的巨头，要么难度较大且竞争激烈。在尚未盈利的情况下，达达进入任何一个环节都不容易。

目前，在达达已经进入的零售数字化方向上，虽然做了投入，还无法独立贡献营收。

达达在这方面打造了三个系统。其中海博系统针对渠道，通过多渠道对接为客户提供一体化管理和渠道方面的个性化服务。

盘古系统侧重营销获客。招股书显示，截至2020年3月31日，盘古营销系统的客户关系管理工具已被覆盖24000多家店铺的181家零售商采用。截至2020年8月，海博系统已上线中百仓储、华冠、永旺、卜蜂莲花、农工商超市等约30家大中型连锁超市，部署应用超过1200家门店。

物竞天择系统旨在优化物流效率。它通过聚焦终端门店，自动匹配离消费者最近的合作门店，减少订单的流传层级提高效率。据36氪数据，截至2020年4月，物竞天择系统已包含超过2.4万个线下门店和约300万个产品，配送范围覆盖达100个城市。

不过，这三个系统目前只能从侧面为达达做贡献。上市前后，为达达贡献营收的一直是物流相关的业务。

另一方面，这三个系统瞄准的零售SaaS行业虽然大有可为，但达达的竞争对手远比达达要强大。

以阿里为例，它在今年5月发布了服务实体零售行业的数智化 SaaS产品“翱象”。阿里表示，“翱象”将会为商户提供线上线下一体化经营、消费者需求洞察、商品经营效率提升等解决方案。“翱象”支持商家一次性接入各大第三方到家服务平台，实现一键式多渠道开店，在节省商超总部和门店运营成本同时，“翱象”还提供私域流量运营功能，满足商户更为本地化、精细化运营需求。

阿里透露，过去半年，邯郸阳光、浙江人本、旺中旺、四川吉选、台州华联 5 家企业已试点使用“翱象”。截至目前，已有近 60 个零售商家和生态合作伙伴与“翱象”签署合约，覆盖门店数量接近 7500 家。

其实在现阶段，达达最大的软肋并不是跟阿里同场竞技。而是在没吃透即时配送市场，依然亏损的情况下，就已经出现了增长乏力。对达达而言，如果没有了即时配送这个“1”，零售、三个数字化系统都是零。